2018年以来，中国用电量增速明显高于实际GDP和工业生产增速。近日，国家能源局宣布修订用电量数据的行业分类，更是加重了市场对用电量增长可信性的疑虑。

根据笔者的分析，近两年支持用电量加速增长的因素具有较高的可持续性——我们的研究结论与近期市场一些质疑用电量数据质量的观点截然不同。在中国特定的发展阶段，城镇化、消费需求升级、数字经济的发展等因素给用电量高增长提供了坚实可靠的基础，而现行的国民经济核算体系未必及时跟踪和全面准确反映了这些经济结构的变化。

投资者还需要注意的是，在国家的电能替代规划下，如果用电需求保持目前的增长态势，并且诸如环保等供给侧制约因素成为常态，那么中国发电产能则有可能会面临瓶颈。

用电量保持高增速

今年以来用电量增速高于工业生产，且单位GDP电耗常年下降后重拾升势——2018年1-6月用电量增速达到9.4%，而同期工业值增速为6.7%，实际GDP增速为6.8%。普遍看法是，随着能源使用效率提高，单位GDP电耗应不断下降，因此2018年中国用电量高增长引发了市场对用电量数据真实性的讨论。

此外，7月14日国家能源局宣布对用电量数据的行业分类进行修订，将“农、林、牧、渔服务业”从第一产业划分至第三产业，更是加重了市场对同比数据口径的疑虑。经我们研究，这次修订并不影响总体用电量增速，只是在计算各行业用电量同比增速时需要一些口径的调整。

为何用电量增长持续超预期？笔者认为，这与中国目前特有的发展阶段以及能源消费结构的快速转变有关，同时也受到环保相关政策的影响。分行业来看，居民用电和第三产业电耗的增速明显超出总体水平。此外，一些能耗较高的新兴行业快速发展亦对电力需求增长有较大的贡献。将以上几点因素的“可持续性”进行分析后，笔者的结论是未来数年内电力需求仍有望保持较高增速。

在城镇化加速和消费升级的双重推动下，居民用电对整体用电增长的贡献率日益提高。虽然2017年居民用电占比仅为14%，但其对用电量增长的贡献突出——2017年居民用电同比增长7.8%，而2018上半年加速至13.2%，其增长持续高于同期整体用电量增速。

经合组织（OECD）国家居民用电的历史数据显示，当城镇化率达到50%及/或人均GDP接近10000美元的水平（2017年不变价）时，居民用电增长明显加速。而中国正处于两项因素“叠加”的时点，实属少见——中国目前城镇化率在50-60%区间，人均GDP约为9000美元。

参照韩国和日本在城镇化率和人均GDP与中国水平相当时的经验来看，我们预计未来几年中国居民用电增速将保持在年均10%左右的水平。

相比历史数据，现今消费电子产品快速的渗透可能进一步推高居民用电的潜力。从微观层面看，过去几年家电销售强劲增长、家电渗透率快速提升，都将继续明显推动居民用电增长——这一现象在农村地区尤为明显。近年农村家庭空调保有量快速上升，而（有空调的家庭）空调电耗占居民用电的比例高达40%左右、即空调“从无到有”可推高家庭总用电量80%左右。

此外，近年随着“新经济”行业快速增长，高电耗数据中心及数字货币“爆发式”增长大幅推高了总用电量。笔者估算这些新经济行业对整体用电量增速的贡献率已占到1.5个百分点左右。

随着中国快速进入信息时代，无论是传统行业的转型和“数字化”升级，还是新兴互联网行业的快速发展，都带来了数据收集、储存和处理的爆发性需求。根据工信部统计，2017年中国的服务器数量同比增长32%，2018年1-6月同比增长38%；笔者估算这些高耗电的数据中心在2016年的用电量约为1200亿度，2017年则接近1600亿度。基于2018年服务器数量同比增长约38%的假设，全年数据中心用电量可能会接近2200亿度的水平，对整体用电量贡献率约为1.0个百分点。

鉴于中国目前的服务器渗透率仍然较低（中国目前服务器的保有量为美国的三分之二左右，人均更低）而大数据在中国的发展仍在较早期阶段，中国信通院预测，未来3年服务器数量有望保持30%以上的增长，对整体用电量增速的贡献率在每年1~1.2个百分点左右。另一方面，笔者估算2018年部分“灰色行业”（如比特币挖矿）的电耗对整体用电增长的贡献也达到0.5个百分点左右。

关注电能替代落地

2017年及2018上半年，电能替代（电代油、电代煤）对用电量增速的贡献达到2个百分点左右。中国自2014年以来开始推动能源清洁化利用、降低碳排放，计划在“十三五”期间大力推进电能替代。

发改委、国电电网和能源局均多次强调并修订总体目标：2016年的“十三五”规划中首次明确中国要在2016-2020年期间实现4500亿度电能替代电量的总体目标，2017年国网提出要在2020年前力争完成5800亿度电能替代。

目前来看，规划正在稳步落实——2017年电能替代完成量为1286亿度（同年全部用电量为6.3万亿度，占比约为2%），相比2016年的1152亿度和2015年的850亿度有快速提高的趋势。

过去两年，国网一共完成了2180亿度的电能替代，约占其总体目标5800亿度的38%。假设国网在2020年前完成目标，同时加上南网的电能替代，预计未来三年内平均每年将完成1300亿度以上的电能替代，对用电量增速的贡献率在2-2.2个百分点左右。

有意思的是，用电量的结构性变化在某种程度上折射出城镇化、消费升级和技术进步驱动中国经济结构的快速转型。而与之相比，现今中国的GDP核算体系可能反而不能完全跟上经济结构快速转型的步伐。

电能替代和一些“灰色经济”的用电需求除外，用电量结构的变化其实是经济快速转型的一种直观体现。某种程度上，以互联网为载体的新产业与新消费在耗电中的占比已相当可观，侧面印证了它们对推动总需求增长的重要性日益提升。

不难理解，技术进步会提高生产效率，带来新兴需求，创造娱乐或信息消费的“增加值”，同时深刻地改变居民的生活方式和企业的运营模式。然而，在现有的GDP核算体系下，以互联网为载体的新产业、新消费（尤其是其中的服务业）占比仍然相对较小——其中一部分归因为这些行业创造“非实物增加值”的属性。

发电产能或存瓶颈

笔者认为，在中期内，中国用电量有望保持高增长——如前所述，中国目前正处于多重因素叠加推动电力需求增长的特殊阶段，这在历史上可能并无先例。因此，预计未来几年的用电量增速可能会维持在7%左右的水平。

2018年上半年用电量增速已达9.4%，全年有望达到8%。保守起见，即使假设比特币等数字货币发展相关的用电量今后几年0增长，除非出现像2015年那样传统工业用电需求断崖式下跌的情形，笔者预计2018-2019年的用电量增速有望维持在7%左右。

这一预测包含了以下假设：“传统”用电需求增长保持相对稳健，年均贡献用电量2~3个百分点；电能替代需求每年带来2个百分点左右的耗电增长；互联网数据中心用电需求每年贡献约1~1.2个百分点；外加消费升级拉动居民用电需求每年贡献约1~1.2个百分点的用电增长。

电力需求维持较高增长意味着电力利用小时有望超预期提升，而电力基础设施投资可能仍颇有空间。根据中金公用事业组的测算，中国的电力利用小时上限约在4700~5100小时（区间内具体数值取决于耗煤量是否实现0增长及火电装机是否增加），而用电需求走强将推动利用小时数较快上升。

考虑到2017年电力利用小时已达到4230，若如我们预测，电力需求持续高增长，那么中国的发电产能可能很快就会再现“瓶颈”。此外，考虑到环保升级或将成为政策的“新常态”，因此风电、核电等新能源行业产能投资的空间和需求可能更大。

本文作者为中金研究部负责人、首席经济学家梁红。文章在2018年7月27日刊载于《证券市场周刊》。