展望2022年，我们认为宏观经济的关注点将从供给端向需求端侧重。能源短缺推升企业经营成本，加上房地产严监管的影响，非政府部门的债务负担上升，给2022年内需带来下行压力。货币政策继续稳中偏松，但财政政策的力度或将加大。在前期宏观政策大幅扩张的基础上，美国劳动力短缺既通过推升工资和消费需求，也通过提升合意库存需求，而继续支撑我国明年出口。2022年我国经济增速或呈现企稳回升的态势，PPI通胀将高位回落，但中枢仍高于疫情前，而CPI通胀将低位回升。

能源短缺带来相对价格变化，中下游成本上升、资产负债表质量下降，叠加房地产走弱，非政府部门债务负担有所上升。2021年9月制造业营收成本率为近4年来的新高，公用事业、建筑业及中小企业成本压力相对更大。8月制造业、公用事业资产负债率均比2020年底上升0.4个百分点，居民可支配收入同比增速也较去年4季度小幅下滑。2022年能源短缺或有所缓解，但双碳早期，新能源因为供应不稳定、净能源系数（能源产出与投入之比）偏低等原因而难以完全弥补供需缺口。2021年下半年房企已完工未售存货占比提高，城市资质下沉的房企经营压力上升。近几年房企合作开发模式逐渐普遍，也需关注房地产债务的溢出效应对需求的影响。不过，房地产监管中长期有利于经济的健康发展，正如双碳将提高我国经济的增长质量。

与商品不同，劳动力供给弹性低，既是生产要素，又是需求者，美国劳动力短缺推升工资，支撑需求，在其货币增速仍然较高的情况下，这将继续支撑我国2022年出口。全球出口主要受价格支撑，而2021年量对我国出口的贡献多于价，反映我国出口确实有韧性。货币财政扩张改善了美国家庭资产负债表，而其低端劳动力因短缺而经历更高的工资涨幅，推升消费需求。短缺还通过提高库存的机会成本而推升企业合意库存需求，数据显示美国的合意库存远高于其实际库存。我们预计2022年美国劳动力短缺现象难以出现根本性变化，因为疫情前美国就因结构性原因而出现低端劳动力短缺，疫情只是加剧了短缺，提前退休者大幅增加，低端劳动力价值观也因疫情而发生较大变化，劳动参与率显著下降。我们预计2022年美国经济增速或为3.5%左右，我国出口可能仍有5%左右的增速，但运价居高不下侵蚀部分企业利润。

我们预计2022年宏观政策组合继续呈现“紧信用、松货币、宽财政”的态势，财政重要性上升，除了支持基建之外，减收或将是重要选项。上半年可能继续降准，甚至降息，在上游供给受限的背景下，基建提速但力度不会太大，而减税降费也可能是重要发力点。政策支持，加上疫情边际改善，消费或将回暖。四个季度实际GDP 同比增速可能分别为5.7%、4.8%、6.0%、4.9%（上半年5.2%，下半年5.4%），季调环比也可能逐步改善，全年增速或为5.3%左右。如果财政扩张力度更大，GDP增速也可能高于我们目前的预测。因基数原因，我们预计PPI同比前高后低，全年均值为4%左右，CPI则前低后高，全年或为2%左右。